我们对2015年环保公司业绩预报进行了汇总分析,总体上半数公司实现了30%以上的较好增长,并且超过半数公司预计增速好于2014年,体现了环保行业景气度仍处于上行中。但细分子行业景气度有分化,其中,水处理、环境监测、大气治理行业景气度处于上行中,而垃圾处理景气度下行。行业增长因素中,外延并购占比也明显提升。建议未来在环保行业投资中,选择景气向上细分领域中优质公司,并把握行业集中度提升过程中大龙头诞生机会。
1、半数公司2015年预计同比增速超过30%,超过半数公司预计增速好于去年,但业绩低于预期公司仍超过半数
我们对环保公司2015年业绩预报汇总进行了分析,如表1所示,共28家环保公司发布了业绩预报,按预报上限,环保公司的2015年归属净利润同比增速的平均值为33%;按预报下限,环保公司2015年归属净利润同比增速的平均值为10%;按预报中值,环保公司2015年归属净利润同比增速的平均值为22%,低于2014年归属净利润同比增速28%的均值。
从具体公司增长情况分析来看,形势更为乐观。均以中值来看,28家环保公司中,13家公司预计同比增速的中值在30%以上,16家公司预计同比增速的中值超过2014年归属净利润的同比增速。因此,微观上来看,环保行业景气度还较好。
但是,从wind一致预期与业绩预报的比较来看,2015年仍有超过半数的公司业绩不达预期,反应了过高的市场预期与环保公司实际增长情况仍存在不匹配,这也是环保板块二级市场表现并不突出的重要原因之一。(大部分业绩预报在2016年1月份发布,因此我们选取了2015年12月31日的wind一致预期作为参考,将业绩预报下限超过一致预期增速的视为业绩超预期,业绩预报上限低于一致预期增速的视为业绩低于预期。)
2、PPP模式推广、超净排放等促进内生增长,外延并购扩张成增长重要因素
从环保公司业绩增长的原因来看,2015年,“内生+外延扩张”并举是环保公司实现较高增长的动力源,且其中外延并购带来的业绩增长比重有大幅提升。
内生增长:内生增长较为突出的公司主要是受益于PPP模式推广带来的PPP项目订单增加、火电行业超净排放带来的订单增加、及重金属污染治理带来的的相关订单增加,且订单进一步快速兑现为实际业绩。
外延并购扩张:从表1增长原因分析中可以明显看出,约半数环保上市公司增长来源于外延并购的子公司并表。这有正反两面的提示意义:其一,从正面积极的方向来看,环保新时代下,并购正在大面积发生,行业集中度的提升未来也将是必然趋势;其二,另一方面,也说明了部分环保细分领域天花板已接近,必须依赖外延扩张才可获得持续增长。
3、细分行业景气度不一,水处理、大气治理、监测板块景气向上
进一步对各个环保公司所属行业进行归类汇总,从2015年环保公司的业绩增速与2014年比较,也可以看出环保各个细分领域的景气度不一,增速提升的说明行业景气度仍在上行中,而增速下降的则提示细分领域景气度已出现问题。其中,水处理、大气治理、监测板块整体景气度呈现向上趋势;而节能、垃圾处理景气度或有下降趋势。
水处理:代表公司碧水源、万邦达、博世科、国祯环保、中电环保,2015年预计归属净利润的同比增速都高于2014年。水处理是PPP项目推广的主战场,十三五,PPP项目模式将日渐清晰,上市公司实施项目也将更有经验,预计将有越来越多的订单可落地执行转化为实际业绩,也将推动水处理行业景气向上。
大气治理:超净排放在2015年的推动情况远超市场预期,也带动了原本处于下行周期的大气治理行业景气再向上。但可以看到,仅是拥有超净排放技术的企业在其中才会有明显受益,如菲达环保、清新环境。但受制于行业空间,超净排放景气度在2016-2017年的持续再提升概率并不大。
监测:聚光科技、先河环保2015年预计归属净利润同比增速都高于2014年,而雪迪龙虽然略低于2014年,但也保持在30%-50%的高水平,其实与2014年增长水平基本相当。一直以来,受制于执法不严、监测监管体系不完善等因素,监测行业近年增长始终不温不火,而2015年开始,最严环保法开始执行、事权上收、监测系统垂直管理推行,监测行业景气度也将有所提振,且十三五还有望持续上升。
节能:节能公司大多业绩低于预期,且2015年情况较2014年情况更为恶化。除神雾环保保持了较高增速外,天壕环境、易世达、龙源技术、凯美特气等业绩增速均不如人意。对于节能行业,由于上市公司节能做的好的并不多,反而少数公司比如神雾环保可以代表整个行业。我们现在所讲的环保其实是指的减排,从广义来讲,前端的节能和后端的资源回收利用,也属于环保。在耗能行业景气度高的时候,做节能改造的动力并不强。但在耗能行业景气度低的时候,节能改造所能带来的利润增长对耗能行业就会变得相当重要。故而我们看好整个节能行业,并对其中真正可实现节能降耗的企业保持重点关注。
垃圾处理:垃圾发电相关公司2015年业绩增速不及2014年(中国天楹、盛运环保、维尔利等)。其中盛运环保虽然业绩增速靓丽,但主要是来自于参股金融租赁子公司的并表、并非垃圾发电业务贡献。从行业情况来看,十二五期间,垃圾发电市场项目已大规模释放,十三五景气度预计将不再维持在高水平。但危废处理、垃圾资源化等新领域仍有市场机会。危废处理的代表龙头企业东江环保在2015年业绩增速好于2014年。
4,选择景气向上细分领域中优质公司,把握行业集中度提升过程中大龙头诞生机会
从2015年业绩预报中,可以看出两大趋势,将对我们投资标的选择有指引作用。一是外延并购正大面积发生,行业集中度提升正在发生;二是环保行业细分领域景气度已呈现分化,选择景气向上细分领域更容易分享成长收益。
因此,首先,我们建议在水处理、监测行业两个景气度持续向上的细分领域中选择标的(超净排放虽然2015年景气度高,但未来再提升的可能性不大),重点推荐水处理行业龙头碧水源、监测板块龙头企业聚光科技。另外,PPP新成员东方园林,已表现出了强大的执行力和爆发性,亦值得关注。
其次,维持凭借独家突出技术有望成为工业节能龙头神雾环保的强烈推荐,行业整体市场空间大,优秀技术能够激活市场,并自下而上,创造新的节能改造需求,提升行业景气度。
5,风险提示:PPP项目风险,地方财政紧张带来的应收账款风险,环保政策波动。
